最近的金融概况
全球金融正处于一个新阶段。早在十多年前，信贷泡沫开始膨胀，2007年，信贷泡沫破灭后，全球金融开始了漫长的去杠杆化进程，可以预见，这一进程还将持续数年，直到杠杆水平降至一个可持续的水平。
面对危机，多国央行出手相救，用央行自身的资产负债表承接了公共部门和私人部门的债务，这种做法减轻了危机对经济的重创程度，但也延缓了去杠杆化的进程，意味着我们离削减债务、回归可持续增长还有很长的路要走。
全球金融正在发生重要的结构性变化。预言五年后全球金融的情况是很困难的，不过一些趋势已经较为明显，我们可以试着勾勒出未来的部分轮廓。
由于资本和流动性规则的趋紧，全球银行业的股本回报率已经下降，而且不会在未来上升至危机前的水平。存款作为银行资金的来源将变得更为重要。某些国家和地区的银行已经开始抽身离开国际市场，而且会令人担忧的是，这种情况还将持续一段时间。在更具风险透明度和降低杠杆的情况下，应恢复债券市场证券化。在衍生品市场中，产品标准化的步伐还将得到推进，对市场基础性设施——包括交易、清算和交易报告等基础设施的依赖将大大增加。规模较大、保证金要求较低的平台将在竞争中脱颖而出。财富管理行业将保持增长，尤其是在亚洲，财富正在迅速增长和聚集，分散化投资的需求与日俱增。在传统的金融渠道之外，企业将寻求新的融资方式，例如私募基金等。
未来的金融世界会不会变得更加安全？可能会，这取决于我们能不能将监管改革贯彻下去，取决于我们是否能为监管找到并保持适当的平衡——既不对银行监管过于严厉，又不对影子银行过于宽松，取决于我们是否对风险保持着敏锐的嗅觉——尤其是对还未出现的、不为我们所知的风险，而不仅将注意力局限于本轮危机暴露出的问题上。
全球资本流动会发生什么变化？随着世界经济朝两个方面分化，资本流动也随之发生变化。发达国家的经济增长已经连续数年显著低于全球平均水平，加之这些国家的央行将利率水平压得非常低，资本对收益的要求已经变得近乎疯狂。养老金和保险资金对高收益的投资已然如饥似渴，在这种情况下，资本将更多地流向新兴市场国家，流向风险资产领域。
资本向新兴市场国家流动已经不完全是一种周期性现象，而正在成为一种长期现象。目前，发达国家的资本对新兴市场国家的配置还严重偏低，这种情况将持续改变。同时，一些新兴市场国家（尤其是亚洲）的主权债务评级正在提高，而部分发达国家的主权债务评级却在下降。没有人敢断言这种风险评估的分化是短暂的变动。当然，亚洲国家并不是无风险的，保持并进一步提高评级是摆在这些国家面前的艰巨任务。
在资本不断流向亚洲新兴市场国家的同时，我们必须要不断拓展金融市场的深度和广度。如果没有坚实的市场基础设施，市场深度和广度得不到有效拓展，我们将没有能力承接这些资本的流入。如果不能建立起有效的投资渠道，引导国际和亚洲资金进入亚洲经济中生产性企业，那么资本的大量流入只会带来泡沫，例如股市泡沫、资产泡沫或者与货币相关的泡沫等。
亚洲的金融市场在过去的十年间已经得到了显著的发展，但是资本市场，尤其是债券市场和证券化市场，相比于GDP的比重仍然过小。不仅如此，亚洲各国金融市场的分割较为严重。因此，亚洲金融市场的发展还有较大的潜力，理应让金融市场在促进经济可持续发展中发挥更大的作用。
我们必须从两个层次上进行改革，推动金融市场发展。一方面，各国渐进式的金融自由化改革将使国内金融市场变得更加宽广、更有流动性，也有利于激发家庭部门的投资需求，为中小企业提供更多的融资渠道；另一方面，从亚洲区域整体来看，各国之间需要加强沟通合作，降低跨国跨地区的市场准入门槛，统一相关的规则和标准。
亚洲金融市场发展的关键
这里，我提出亚洲金融市场发展三个方面的关键问题：首先，全球改革下的场外衍生品市场变化；其次，用信息科技技术武装亚洲金融市场基础设施；最后，人民币国际角色的不断增强。
全球改革促进场外衍生品市场发生结构变化
由于对全球衍生品市场进行的改革，包括产品标准化、基础设施的巩固——中央对手方清算、交易报告机构、互换执行便利等，衍生品市场正在并且将发生重大变化。
亚洲场外衍生品市场正在发生变化。新的市场基础设施的建立，使得场外衍生品市场变得更加透明，风险管理更加有效。市场的业务实践也会相应发生变化，例如向多国的监管机构报告指定的场外衍生品交易和清算。
我们也发现，在亚洲，中央对手方和托管机构如雨后春笋般出现，对于市场参与者来说，虽然这增加了选择的空间，但无疑也会增加风险和不必要的成本。
监管机构应该对跨境市场的风险有全面的理解和认识。在每一个地区都建立中央对手方和托管机构，将割裂市场，有损于对市场系统性风险的整体监控。市场参与者也会因为这些机构缺乏规模经济而支付更高的成本。
亚洲各国的监管机构需要通过紧密的合作来推动基础设施的发展，使得这些基础设施能为各国提供服务。例如，全美证券托管清算公司新加坡数据中心以及亚洲中央对手清算行就可以为多国监管机构提供服务，并有着规模经济性。我们将确保市场基础设施提供的服务是易得的、透明的，在一个清晰、稳固的原则框架下，满足多国监管机构和金融行业的需求。
从全球视角看，在基础设施方面的协作有利于监管机构对风险的监控。不过，深入的合作需要时间和精力的投入。举例来说，在不同国家中，风险控制的实践都是存在差异的，例如保证金/抵押品的合格标准就不一样。
亚洲的基础设施还处于发展的初期，这正是我们进行协作的机遇。可以注意到，亚洲的监管机构之间就场外衍生品的监管改革方面正在进行紧密合作。一个很好的例子是，新加坡、中国香港和澳大利亚的监管机构联合给美国商品期货交易委员会递交了一份信函，表达了对美国新监管规则涉及域外管辖的担忧。
在变化日新月异的环境下，用信息科技技术来武装金融基础设施
全球市场联系日益紧密，对监管机构提出了更高要求。要有效地监管金融市场，收集和管理信息本身就是一个巨大的挑战。市场参与者更多地依靠信息科技技术来进行风险管理，例如进行复杂组合的估值，最优化利用日间在中央对手方的保证金来减少风险（通常涉及不同时区和国家的账户），将抵押品在不同市场间来回有效利用，这些都是核心竞争力的体现。
除了在风险管理方面的运用，信息科技技术也能在增强市场流动性上派上用场。我们看到，美国和欧洲的金融市场正在越来越多地利用电子化交易平台，这将带来更高的透明度，使得金融产品定价更加有效。
在亚洲，金融市场中交易的“电子化”大有可为。例如，作为对比，发达国家外汇市场中约80%的交易是通过电子平台进行的，而在亚洲约85%的外汇交易是通过声讯进行。交易成本的下降，将提升市场流动性，拓宽投资者参与群体，甚至能够让零售投资者进入市场。
人民币区域性和国际性地位的提升
这里，我将谈一下人民币国际化的问题，以及它将如何影响亚洲金融市场的发展。
目前，只有0.6%的国际支付是通过人民币进行结算，远低于中国在全球贸易中所占的份额（10%）。这种状况不会一直持续，人民币结算将有很大的增长空间。
以长期的眼光看，如果中国的资本市场变得更有深度、流动性更好，并且配合以开放的资本账户，人民币市场将对亚洲金融产生变革性的影响。即使在当前，人民币兑换受到限制的条件下，也存在着相当大的市场空间，这主要是由经济基本面驱动的。中国在世界贸易中的份额在不断上升，中国和其他亚洲国家和地区尤其是东盟的贸易在不断扩大。另外，中国的对外直接投资也在强劲增长，在亚洲市场上尤其明显。在过去的7年中，中国对外直接投资几乎翻了7番（2012年为770亿美元），并且还将持续增长。未来，这部分对外直接投资很有可能是以人民币的形式进行，这将大大提升人民币在离岸市场的使用。
中国大陆的银行逐渐在区域内和国际上开展业务，将有利于中国企业的海外扩张。在新加坡，作为中国—新加坡自由贸易协定的一部分，我们给予了中国银行和中国工商银行以合格全牌照银行的待遇。这两家银行已经开始把东南亚业务放在其新加坡分行中。中国其他一些金融机构也对此表现出兴趣。
中国对外贸易重新以人民币标价结算，有利于亚洲的企业和金融机构更好地管理其对中国的风险敞口。美元会继续保持其作为全球结算货币的地位，而人民币很有可能成为贸易领域的标价和结算货币。作为贸易结算货币，人民币越来越得到认可。这对中国与亚洲金融市场之间的互动有着积极的意义，对全球金融市场也是如此。
统一的人民币离岸市场是非常重要的。可以看到，目前人民币离岸市场在一些国家和地区均有出现。监管机构和市场参与者需要合作以避免市场的割裂，从而有效推动人民币离岸市场的发展。例如，中国准备在2014年启动国际化支付系统CIPS。统一集中的跨境人民币支付基础设施无疑有利于增强市场效率，为人民币跨境支付提供标准化的实践。
新加坡作为离岸人民币市场的角色
作为国际化交易和金融中心，新加坡将致力于支持人民币在亚洲区域的离岸市场发展：第一，为人民币提供流动性；第二，为投融资需求提供获得人民币的渠道；第三，将离岸人民币市场与其他即有的亚洲货币市场对接。
首先，新加坡可以凭借其作为批发资金中心的优势，为人民币在亚洲的流转提供便利。新加坡的人民币存款已有较明显的增长，不论是银行同业的存款还是非银行存款。除中国香港之外，新加坡也是发生人民币支付最多的国家和地区之一。作为一个主要的区域性资金中心，新加坡为亚洲市场提供流动性服务传统悠久，完全有能力配合中国来持续推动人民币的跨境使用。今年2月份，中国工商银行新加坡分行被中国人民银行指定为人民币在新加坡的清算行。人民币清算行将成为人民币在新加坡和中国之间流动的重要渠道。另外，中国人民银行和新加坡金管局已经联合声明将扩大货币互换。货币互换将从原来的1500亿元人民币增至3000亿元人民币，规模扩大了一倍，而且新的货币互换将允许新加坡金管局向新加坡的银行提供人民币流动性。这个机制安排将进一步增强市场对新加坡作为人民币离岸中心的信心。更多的金融机构、企业和投资者将参与到新加坡离岸人民币市场中。
其次，在强有力的人民币资金保障下，新加坡能够为企业和投资者提供更广泛的人民币获取渠道。新加坡是对中国进行直接投资的重要来源，许多跨国公司的亚洲总部以及在中国大陆有业务的亚洲企业都设立在新加坡。另外，我们还可以成为许多中国公司在亚洲区域的资金中心。在新的人民币清算协议下，我们有理由期待新加坡金融机构会将人民币业务延伸至当地和区域性的企业和投资者，更多地参与到离岸人民币市场中。
最后，新加坡能将离岸人民币市场与既有的亚洲货币市场进行对接，成为新型人民币产品的试验地。人民币产品的创新和发展将是有益的，它将为企业在离岸市场上调配人民币资金提供多样化的方式，并能满足多种投资需求。
新加坡的金融业在外汇和衍生品工具发展方面具备独特的优势和专业性。许多亚洲新兴市场国家的外汇团队都把基地设立在新加坡。对于发展离岸人民币资本市场工具，尤其是为亚洲市场参与者提供个性化的工具，新加坡已经非常有经验。例如，新加坡的银行能够针对不同的发行人特点，较好地推进人民币债券在离岸市场的发行。
结 语
全球去杠杆化伴随着资本不断流入亚洲新兴市场经济体。这种资金的转移如果不能有效管理，将带来相当大的风险，反之则是一个巨大的机遇。亚洲金融市场在新阶段如何发展至关重要。我们需要拓展亚洲金融市场的深度和广度，引导资金支持经济的可持续发展，而不是引发资产泡沫。
（新加坡金融管理局主席 尚达曼 本文系作者2013年3月15日在国际金融市场协会第五十二届年会上的演讲，中国银行间市场交易商协会钟帅译）
尚达曼（Tharman Shanmugaratnam），新加坡副总理、财政部长、金融管理局主席。毕业于伦敦大学经济学位并获得剑桥大学硕士学位，后获得美国哈佛大学肯尼迪行政管理学院公共行政学硕士学位。这期间，他荣获“利陶尔学术优异奖”(LIttauer Fellow award)。早年在金融管理局工作期间，从事加强新加坡作为国际金融中心的工作，致力引入更多投资项目，并协助渡过亚洲金融危机。2001年7月被《商业周刊》选为带领亚洲改革的50名领袖之一。2007年12月起开始担任新加坡财政部长，2011年2月起担任IMF国际货币与金融委员会主席，2011年5月，被新加坡政府任命为副总理，兼任财政部长以及金管局第六任主席。
